我國上市公司股利政策的市場效應研究——基于滬深A股的實證分析.pdf

1、企業(yè)的財務管理活動包括投資管理、籌資管理與分配管理，股利政策的制定是上市公司財務決策的一項重要內容。股利政策是上市公司將稅后收益在股東分配與留存盈利之間進行合理配置的決策，它不僅是公司投資活動和籌資活動的延續(xù)，而且股利政策的制定還需要考慮上市公司的投資與融資決策。一個好的股利政策應該是符合公司現時經營狀況與未來發(fā)展需求的，它應該以上市公司價值最大化為目標，為公司的最高戰(zhàn)略決策服務。另一方面，上市公司的股利政策也反映了公司業(yè)績、經營行為與

2、未來發(fā)展戰(zhàn)略，投資者可以通過上市公司所制定的股利政策捕捉有助于其做出最佳投資決策的有關上市公司的信息。因此研究股利政策的市場效應無論是對上市公司分配方案的制定還是對資本市場上的投資者做出正確的投資決策都有重要的現實意義。股利政策的市場效應具體表現在上市公司制定股利政策并實施時能對公司股價產生影響。眾多學者的研究表明上市公司制定與實施股利政策是能夠對上市公司股價產生影響的，但不同時期不同學者對股利政策的市場效應的具體影響研究得出的結論是不

3、同的。筆者認為資本市場大環(huán)境是會對股利政策的市場效應是有影響作用的，而自2005年5月起我國資本市場由于股權分置改革的推進已經發(fā)生了很大的變化，因此有必要在新時期新的資本市場環(huán)境下研究股利政策的市場效應． 本文共分為四章，主要內容是： 第一章，緒論。闡述了本文的研究背景、研究目的與意義、研究思路和方法、本文的結構安排以及本文的特點。本文是以新時期資本市場為研究背景，目的在于研究上市股利政策對公司股價的影響，這對于公司制定

4、分配方案或投資者做出投資決策都有現實的參考意義，研究中采用以實證分析方法為主并進行相應的理論分折。 第二章，文獻回顧與現狀分析。在對中外有關股利政策的理論綜述的基礎上分析了我國目前上市公司股利分配的現狀和發(fā)展歷程。西方有關股利政策研究開始于上世紀六七十年代，經典的股利政策理論有如“一鳥在手”、MM理論、稅差理論等?！耙圾B在手”理論認為公司的高派現股利政策能提高公司價值；MM理論通過嚴密的數學分析得出無論上市公司采取怎樣的股利政策

5、都不會對公司股價產生影響；而稅差理論則認為由于現金股利支付需要納稅，投資者更歡迎上市公司采取低股利分配政策?，F代西方股利政策理論如信號傳遞理論、顧客效應理論、行為理論等則主要從不同的角度闡述了股利政策如何對股價產生影響。我國對股利政策的研究始于上世紀八九十年代，研究也較散亂而缺乏體系，研究領域包括對上市公司制定股利政策的影響因素的研究、股利政策與公司價值關系的研究、股利政策的代理問題研究等。關于股利政策與公司價值關系的研究不同的學者得出

6、了不同的結論，有學者認為我國的資本市場還不夠完善，投機氛圍濃厚，因此股利政策不能對股價產生有效的影響；而一些學者通過實證分析得到股利政策會對公司股價產生影響。在回顧了有關股利政策理論后，筆者進一步對我國上市公司利滴分配狀況的現狀與發(fā)展歷程進行了分析。通過實際數據的收集與分析筆者發(fā)現，與發(fā)達國家的資本市場相比，我國資本市場自1990年建立以來，由于發(fā)展較晚，制度不夠完善，投資者也較不成熟。因此我國上市公司的利潤分配具有自身的特征：一是分配

7、形式多樣，包括派發(fā)現金股利、公積金轉增股本、送股、配股以及各種分配方式的結合或不分配；二是股利分配政策缺乏連續(xù)性和穩(wěn)定性；三是不分配與超能力分配現象同時存在；四是選擇現金股利分配形式的上市公司數量逐年上升、支付比率較高。 第三章，研究設計。在回顧了股利政策的相關理論并對我國上市公司的股利政策現狀與發(fā)展歷程進行分析以后，在本章中提出了本文的研究問題與假設、闡述了研究的理論前提，在此基礎上確定了具體的實證研究方法、數據模型及數據來源

8、與處理。本文的主要研究問題是比較各種不同的分配方案會對上市公司股價產生怎樣的影響；同一種股利政策不同的分配比例對公司股價的影響是否存在差異。在具體研究中，本文從 Wind資訊數據庫以及上交所和深交所網站與其公開數據庫等處獲得上市公司公告利潤分配方案期間以及股權登記前期的股價信息，刷除其中不符合條件的上市公司，運用EXCEL與SPSS統(tǒng)計軟件進行分析、篩選和整理得出最終進行分析所需的數據。本文以2006年滬深A股所有上市公司為樣本，剔除了

9、混合分配、無股價信息以及S和ST類上市公司，選取其中純派現、純轉增、純配股、純送股以及不分配的上市公司股利政策公告期間以及股權登記日前期的股價信息為研究對象。由于2006年采用送股和配股的上市公司數量很少，不足以進行統(tǒng)計分析，因此對這兩類分配方案的實證研究只能放棄。第四章，實證結果與分析。在確定研究樣本的基礎上運用事件研究法進行分析，比較不同的股利政策對股價產生的市場影響，并對分析結果運用最小顯著性差異檢驗方法進行顯著性檢驗。在此基礎上

10、進一步對分配方案進行樣本細分，以研究不同的分配比例如轉增比例和派現比例對上市公司股價的影響，并對各細分樣本進行顯著性比較。研究發(fā)現股利政策確實能夠對公司股價產生影響，不同的分配方案對股價的影響是不一樣的，股利政策的分配比例因分配方式的不同差異較大如高轉增方案對股價的影響要明顯強于低比例轉增方案而派現比例對股價的影響差異不明顯。有關研究假設除假設六高派現方案比低派現方案更能促進股價的上漲未得到證實之外，其他六個假設都得到了證實。

11、最后，基于以上的研究結果，本文對上市公司的股利政策、市場投資者的投資決策以及管理層的市場監(jiān)管提出了一些政策和建議。對于上市公司來說股利政策的制定既要考慮其對公司股價的影響更需要結合公司的實際經驗狀況以及未來發(fā)展戰(zhàn)略；而股票市場的投資者在做出投資決策時不僅要考慮股利政策對股價的短期影響更需要從公司分配政策中獲取有關公司未來發(fā)展狀況的信息以便做出正確的投資決策；管理層則需要結合我國上市公司利潤分配狀況以及其對股價可能產生的影響，通過完善政策

12、、加強上市公司信息披露等措施強化對上市公司利潤分配政策的制定和實旄的監(jiān)管。 本文的貢獻在于：(1)本文選取了2006年最新的研究數據分析了上市公司在制定股利政策與實施股利政策期間對公司股價的影響。將已有的研究方法應用于新時期的資本市場狀況。(2)為保證研究更具有完整性和可信度，本文的樣本數據包括了中國股票市場所有滬深 A 股符合研究條件的上市公司。而之前的許多在樣本研究往往只選取部分上市公司數據，因此相比較而言本文的數據更具有說

13、服力。(3)以往對于上市公司股利政策的市場效應的研究通常只對不同的利潤分配方案包括配股、送股、轉增以及派現對公司股價會產生怎樣的影響，但對同一種股利政策的不同分配比例對公司股價的影響研究卻較為缺乏。本文不僅研究比較了不同股利政策的市場效應，還在此基礎上對相同的分配政策進行進一步的樣本細分，比較分析了不同的分配比例對公司股價的影響。本文的不足之處在于：(1)2006年送股和配股的上市公司數量較少，未能對這兩種股利政策進行實證分析。(2)由