非預期非流動性定價——基于上證A股市場的實證研究.pdf

1、流動性成本代表了現(xiàn)實市場摩擦的一種,它對傳統(tǒng)的建立在理想假設基礎上的各種定價理論提出了挑戰(zhàn)。早期的研究主要考察流動性水平與資產(chǎn)定價的關系,即流動性溢價；后期的研究則側(cè)重于流動性風險與資產(chǎn)定價的關系,即流動性風險溢價。流動性溢價理論告訴我們,預期非流動性(expected illiquidity)和事前股票收益正相關,而非預期非流動性(unexpected illiquidity)和當期股票收益負相關。非預期非流動性是當期已經(jīng)實現(xiàn)的非流動

2、性,代表當期發(fā)生的非流動性沖擊,也是當期可以獲得的非流動性新信息(illiquidity innovations)。市場對非流動性成本定價的過程造成了非流動性沖擊和資產(chǎn)收益之間這種初始的負相關關系,體現(xiàn)了市場對當期的非流動性新信息作出的反應。
　　 本文系統(tǒng)地研究了非預期非流動性跟股票收益的關系,按照不同的市場態(tài)勢采用面板模型比較研究了預期非流動性和非預期非流動性對股票收益的影響,還研究了投資者能否基于當期的非流動性新信息,利用

3、市場對非流動性新信息的反應情況,構建投資組合進行套利。
　　 雖然本文研究的問題并沒有脫離流動性溢價領域,但是隨著我國證券市場進入后股權分置改革時代,以及對賣空限制的取消,研究新形勢下的流動性溢價問題已經(jīng)成為理論界和實務界一項重要而緊迫的課題。另外,國內(nèi)外學者研究流動性溢價主要集中在對非流動性整體或者預期非流動性跟資產(chǎn)收益的關系上面,對非預期非流動性定價的研究卻比較粗略。而本文則基于非預期非流動性,將它與市場有效性聯(lián)系起來,具有

4、一定的創(chuàng)新性。
　　 結(jié)果發(fā)現(xiàn),我國上證A股市場中,預期非流動性和非預期非流動性跟股票收益的關系在牛熊市期間存在較大區(qū)別。熊市階段,發(fā)揮主要作用的是非預期非流動性。這就肯定了本文關注非預期非流動性的意義。另外還發(fā)現(xiàn),市場對非流動性新信息反應不足,為了反映已經(jīng)實現(xiàn)的非流動性,市場價格的調(diào)整過于緩慢。由此得出,我國上證A股市場存在套利機會,是無效的。本文的研究結(jié)果能為決策者提供改善市場流動性水平、提高市場有效性的政策建議,也為投資者